Tariffe doganali. Inflazione. Caos economico.
"Andiamo", afferma Miles Lewis, gestore di portafogli di azioni esclusive. Ritiene che questi titoli siano più adatti della media a fronteggiare i periodi turbolenti che l'economia statunitense sta attraversando.
Recessione economica? Ciò spingerà gli acquirenti di articoli sportivi a passare dai negozi di lusso alle catene più economiche che preferiscono. I tassi di interesse stanno aumentando? Una curva dei rendimenti più ripida andrebbe a vantaggio della venerabile cassa di risparmio di cui Lewis detiene una partecipazione. Incertezza economica? Ciò renderà difficile per i comuni vendere obbligazioni, che dovranno quindi rivolgersi all'assicuratore obbligazionario che preferiscono.
Lewis gestisce 1.5 miliardi di dollari, la maggior parte dei quali nel Royce Small-Cap Total Return Fund. Ciascuno dei 60 titoli del fondo ha una sua storia, ma c'è anche un significativo potenziale di rialzo. Le piccole imprese sono più orientate al mercato interno rispetto alle multinazionali dell'indice S&P 500. "Sono più protette dai dazi di ritorsione e dalla deglobalizzazione", afferma Lewis.
Un altro fattore positivo potrebbe derivare dal fatto che azioni come quelle detenute da Lewis hanno tardato a riprendersi. Nei 16 anni successivi alla crisi finanziaria, a vincere a Wall Street sono state le grandi aziende in crescita. La società di gestione finanziaria fondata da Charles Royce 53 anni fa si trova di fronte al mercato.
La capitalizzazione di mercato media delle società con un rendimento totale a piccola capitalizzazione è mille volte inferiore a quella di Apple. È anche economico, essendo scambiato a 13 volte gli utili passati, contro le 21 dell'indice S&P 500 (entrambi i calcoli escludono le aziende in perdita).
Sarebbe meglio per Louis se le sue azioni non fossero così a buon mercato. Come la maggior parte dei fondi della gamma Royce, il suo fondo, una volta dedotta la commissione annuale dell'1.2%, può vantare rendimenti che hanno superato il benchmark sin dal suo inizio (per questo fondo, nel 1993). Ma non è sufficiente. Quando gli investitori confrontano i risultati non con un indice di valore a bassa capitalizzazione, ma con l'indice S&P 500, hanno la sensazione di perdersi qualcosa. Ogni anno, nell'ultimo decennio, Morningstar ha segnalato che i fondi comuni di investimento Royce hanno registrato più uscite di asset rispetto alle entrate.
"È tipico che i titoli azionari a grande capitalizzazione registrino circa un decennio di sovraperformance, seguito da un decennio di inversione", afferma Lewis. Ma l'attuale tendenza verso una crescita elevata rappresenta un estremo statistico. Calcola questo rapporto: il valore complessivo delle cinque maggiori aziende sul mercato (Microsoft, Apple, ecc.) rispetto al valore complessivo delle 2000 aziende presenti nell'indice Russell 2000. Dieci anni fa, questo rapporto si aggirava appena sopra 1 a 1. Ora è poco meno di 5 a 1.
Forse questo sarà l'anno in cui i titoli azionari a basso costo spezzeranno l'incantesimo. Un'interruzione del commercio internazionale non può che essere positiva per Apple, dati i suoi legami con la Cina sia nella produzione che nelle vendite. Ciò non dovrebbe preoccupare UFP Industries, un'azienda del Michigan scelta da Lewis per produrre pallet per le fabbriche locali.
Il sentimento antiamericano non danneggerà la International General Insurance Holdings. Questa misteriosa compagnia giordana sottoscrive rischi esotici in località esotiche (recente denuncia: una perdita derivante dall'annullamento di un concerto a Venezia dopo che il cantante ha inalato il fumo di un incendio durante un concerto a Parigi). International General è la partecipazione più grande del fondo.
Dietro Academy Sports & Outdoors c'è una storia plausibile e, per ora, un po' utopistica. Questa catena di negozi al dettaglio è la versione povera di Dick's Sporting Goods. Lewis ritiene che la debolezza dell'economia e gli aumenti dei prezzi dovuti alle tariffe doganali in entrambe le aziende costringeranno gli acquirenti a fare affari. Il suo centro è sott'acqua ma lui lo mantiene. Le argomentazioni a favore di questa scommessa contraria sono più convincenti ora che il rapporto P/E dell'Academy è la metà di quello di Dick.
Gli investitori di valore preferiscono le società che vengono scambiate a multipli bassi degli utili o del patrimonio netto. Purtroppo i titoli azionari a basso costo presentano anche degli svantaggi. Louis ha l'Advance Auto Parts, che accanto all'AutoZone fa una brutta figura. Entrambe le aziende potrebbero dover aumentare i prezzi per far fronte alle tariffe, ma entrambe probabilmente ne trarranno vantaggio poiché gli automobilisti indigenti continuano a tenere le loro auto fatiscenti sulle strade. AutoZone fa soldi. Avanzata nella zona rossa. Il rivenditore difettoso ha un prezzo, in rapporto al fatturato, pari a un decimo del valore di AutoZone. Lewis la descrive come una "brutta casa in un bel quartiere". Qualcuno lo riparerà.
Il difetto della Hingham Institution for Savings, fondata nel 1834, è il suo obsoleto modello di business basato su prestiti a breve termine (depositi) e prestiti a lungo termine (mutui commerciali). Quando la curva dei rendimenti si è invertita due anni fa, gli utili sono diminuiti, le azioni sono crollate e Lewis è entrato in gioco. Era disposto a ignorare le fluttuazioni degli utili. La famiglia che gestisce questa banca ha aumentato il suo valore contabile di 27 volte in 32 anni.
Assured Guaranty opera nel settore del sostegno alle emissioni di obbligazioni municipali con rating deludenti che potrebbero avere difficoltà a trovare acquirenti. Il suo svantaggio è un rendimento del capitale proprio inferiore alla media, e Wall Street punisce la società con un prezzo delle azioni inferiore del 23% al valore contabile. La compagnia assicurativa ha trasformato questo problema in un vantaggio, utilizzando il suo abbondante flusso di cassa per riacquistare azioni a un valore inferiore a quello contabile. "È cannibalismo", dice Lewis. Negli ultimi dieci anni, Assured ha ridotto le azioni in circolazione del 63% e aumentato il valore contabile per azione del 152%.
Il gioco dell'assicurazione obbligazionaria riporta Louis al punto di partenza. Dopo la laurea al William & Mary, iniziò a lavorare per la MBIA, la più grande compagnia di assicurazione obbligazionaria dell'epoca. Il suo lavoro, che lo riportò nella sua città natale, New Orleans, fu quello di risolvere i problemi degli enti municipali colpiti dall'uragano Katrina. Ben presto anche la MBIA si ritrovò nei guai. Le sue azioni crollarono del 97%.
Lewis, che ora ha 46 anni, è scappato di casa per conseguire una laurea in economia presso la Cornell University e ha accettato un lavoro come ricercatore di azioni a piccola capitalizzazione per American Century, iniziando da Kansas City, nel Missouri. Grazie ai suoi successi, questo venditore di fondi ha ottenuto un impiego cinque anni fa a Manhattan presso la Royce Investment Partners, ora di proprietà per la maggioranza di Franklin Templeton. (Il fondatore Charles Royce, 85 anni, ha smesso di gestire denaro ma resta uno spettatore.)
Oltre alla scarsità di azioni value a piccola capitalizzazione, Lewis e i suoi colleghi devono affrontare anche questo problema: i fondi indicizzati sono ormai di moda. Ammette che è difficile battere gli investimenti passivi quando si investe in grandi aziende. Quanto è facile battere il mercato su Apple, quando sono 53 gli analisti che ne parlano? Ma non è disposto a cedere terreno agli indicizzatori con un titolo come Hingham, che non ha copertura da parte degli analisti. Parlando a nome di ciò che resta della gestione attiva nelle piccole imprese, afferma: "Siamo gli ultimi rimasti in piedi".
